Considerazioni macroeconomiche
Le pubblicazioni dei dati ufficiali sono in ritardo di almeno due mesi rispetto al calendario. Nel contesto attuale, in cui la dipendenza dai dati ha sostituito la forward guidance, questo ritardo sembra un’eternità. Tuttavia, anche in assenza di dati ufficiali che lo confermino, le dinamiche delle tendenze economiche non sono cambiate: la ripresa avviene lentamente, ma i deterioramenti possono verificarsi all’improvviso. Tra la fine del terzo trimestre e oggi, ci sono pochissimi elementi che suggeriscono una ripresa sostanziale della domanda di lavoro. Al contrario, essa si è ulteriormente indebolita, e vediamo il rischio di un calo più rapido nei prossimi mesi, man mano che le aziende smettono di trattenere forza lavoro e iniziano a ridurre gli organici. A peggiorare ulteriormente la situazione (per un’economia già debole al netto della spesa per l’AI), lo shutdown del governo ha probabilmente avuto un impatto negativo sul PIL del quarto trimestre (con una perdita potenziale fino all’1,5%).
Considerazioni di mercato
Ci troviamo di fronte ad un importante bivio, caratterizzato da un calo di slancio (dopo un anno di rendimenti solidi) e dall'avvicinarsi della fine dell'anno (quando l’ampiezza del mercato può restringersi). Se i prossimi dati e/o la Fed dovessero sorprendere, il mercato potrebbe registrare un aumento della volatilità non tipico per questo periodo dell’anno. Raccomandiamo di mantenere un approccio disciplinato e difensivo, privilegiando asset liquidi. Crediamo che i fattori anti-stagionali (con performance probabilmente anticipate a settembre e ottobre a scapito di un rally di fine anno), insieme al rischio che la Fed effettui un taglio da falco o, peggio, un rinvio, possano accelerare le correzioni. Ciononostante, prevediamo un aumento della volatilità che dovrebbe protrarsi fino alla riunione della Fed.
Fed e tassi d’interesse
Con i dati relativi ai mesi chiave non disponibili entro la prossima riunione del FOMC (nessun NFP per ottobre e novembre e nessun CPI per ottobre), sarà una decisione difficile, ma riteniamo che la Fed procederà al taglio dei tassi. In generale, non crediamo che la Fed ignorerà completamente i dati alternativi, che indicano un ulteriore indebolimento del mercato del lavoro. Riteniamo che una pausa nel corso del primo trimestre abbia più senso. Inoltre, è fine anno e si intravedono segnali di restrizioni di liquidità nel sistema bancario nel suo complesso. Se non dovessero essere tagliati i tassi a dicembre, i mercati potrebbero subire uno shock non necessario. Più avanti, vi è il rischio che la Fed proceda ad una pausa prolungata nella prima parte del 2026, il che rappresenta un rischio rispetto al nostro scenario base e alle valutazioni complessive del mercato.
Aggiornamenti sulla politica degli Stati Uniti
Una versione emendata della risoluzione provvisoria approvata dalla Camera è stata approvata e firmata dal Presidente, ponendo fine allo shutdown del governo il 12 novembre. Tuttavia, i finanziamenti parziali del governo scadono il 30 gennaio 2026, aprendo la possibilità di un nuovo scontro sul budget all’inizio del prossimo anno. Inoltre, la Corte Suprema sta valutando la legalità dei dazi legati all’IEEPA dopo aver ascoltato le argomentazioni il 5 novembre, con potenziali implicazioni sul deficit qualora l’amministrazione fosse costretta a restituire parte o tutti i proventi dei dazi riscossi in virtù del potere di emergenza.
Stablecoin
La capitalizzazione di mercato delle criptovalute è cresciuta significativamente negli ultimi anni (anche dopo l'ultima correzione del mercato delle criptovalute, questo mercato vale ancora diversi trilioni di dollari) e lo stesso vale per la dimensione di alcuni dei principali emittenti di stablecoin. Non disponiamo dei dati più recenti, ma un test fondamentale sarà verificare se le stablecoin continueranno a crescere anche qualora gli asset cripto smettessero di apprezzarsi (o, peggio, entrassero in un declino costante). Nel frattempo, confrontando le detenzioni di T-Bill degli emittenti di stablecoin con quelle di altri Paesi, vediamo che uno è tra i primi 3 e l’altro tra i primi 10! Assumendo un’ulteriore adozione, è possibile che le stablecoin diventino più grandi di alcuni Paesi che detengono debito legato ai Treasury USA. Con alcuni uffici di gestione del debito dei mercati sviluppati che pensano di ridurre le emissioni a lungo termine a causa della diminuzione della domanda (oltre che per allinearsi meglio alle esigenze del sistema bancario che preferisce garanzie collaterali a breve termine e di alta qualità), questi potrebbero diventare un altro acquirente se le stablecoin continuassero a crescere (e se le nuove emissioni rimanessero concentrate sulla parte anteriore).