Il nuovo assetto mondiale che si sta delineando, influenzato sia dai cambiamenti geopolitici in atto che dal maturare delle economie dei paesi emergenti, potrebbe favorire quest’ultime. Tra le forze responsabili di questi nuovi equilibri c’è anche il persistere dell'effetto post-caduta del Muro di Berlino: l'Europa orientale si è aperta al commercio e la Cina si è affermata come economia di mercato, innescando un boom nel processo di globalizzazione. Al contrario di ciò che viene spesso affermato, la globalizzazione non è morta. In questa cornice, i mercati emergenti hanno un ruolo ancora più importante; le tensioni nei rapporti tra Cina e Occidente, complicate ulteriormente dall'imposizione di dazi commerciali punitivi, fanno sì che la Cina guardi sempre più alle altre economie emergenti come fonte di domanda per i suoi beni. E con il probabile rallentamento dei flussi di capitali provenienti dall'Occidente verso la Cina, si libereranno risorse da destinare al più ampio universo emergente.
In aggiunta, la politica economica nei mercati sviluppati sta attraversando una fase di grande transizione. A seguito del Covid la spesa pubblica è diventata lo strumento chiave di politica fiscale, mentre il ruolo delle banche centrali resta quello di forza stabilizzatrice dell'economia. Questo aumento della spesa pubblica, anche se mirato, determinerà un incremento delle spese in conto capitale e della domanda di risorse, entrambi fattori che avvantaggiano i produttori di materie prime quali sono le economie emergenti. A destare preoccupazioni è il peso del debito sui bilanci pubblici che sta diventando un vincolo crescente, aggravato dal costo degli interessi in un contesto di tassi crescenti e che potrebbe avere impatti negativi sulle valute. Meno chiaro, invece, è il modo in cui questa politica fiscale accomodante si ripercuoterà sui flussi di capitale internazionali. I governi fortemente indebitati dovranno adottare un nuovo stile di repressione finanziaria cercando di smobilizzare il capitale nazionale, gran parte del quale è attualmente investito all'estero (in modo sproporzionato negli Stati Uniti), attraverso incentivi fiscali, legislazioni e politiche di mercato ad hoc. Tutto questo potrebbe provocare un'inversione di tendenza in termini di flussi monetari che finora hanno sostenuto la sovraperformance dei prezzi delle attività statunitensi e, in ultima analisi, la forza del dollaro USA. Se ciò dovesse accadere, sarebbe in sostanza la maggiore svolta per i prezzi delle attività nei mercati emergenti. Le economie in via di sviluppo potrebbero infatti trarre vantaggio dalla combinazione di un rialzo degli investimenti e della spesa in conto capitale.
Mercati emergenti di nuova generazione
I mercati emergenti odierni non sono quelli di un tempo; sono generalmente molto più maturi e meglio organizzati, riducendo di conseguenza le probabilità di trovarsi oggi coinvolti in turbolenze della portata della crisi del debito dell'America Latina, della crisi asiatica o della crisi del debito russa. Anzi, per certi aspetti sembrano molto più saggi delle controparti sviluppate. Prendiamo, ad esempio, il caso del debito: mentre i rapporti debito/PIL nei mercati sviluppati sono saliti dal 70% al 126%, nel 2000, nelle economie emergenti tale rapporto è salito solo dal 47% al 68% e, se si esclude la Cina, dal 52% al 57%.
Fig.1 - Mercati emergenti prudenti
Rapporti debito pubblico/PIL dei mercati emergenti e dei Paesi del G7 e quota di debito emessa all'estero (%)
Fonte: Pictet Asset Management, Bloomberg, IMF. Dati relativi al periodo 31.12.2000 - 31.12.2023.
Ma non è tutto. I paesi emergenti sono ora anche meno vulnerabili alla fuga degli investitori. Nel 2008, l'81% del debito sovrano e del debito societario dei mercati emergenti era stato emesso all'estero in valuta estera, prevalentemente in dollari. Nel 2023 questo valore è sceso al 44%, in quanto la maggior parte del debito sovrano dei mercati emergenti è ora finanziata internamente in valuta locale. Un dato, quest’ultimo, dovuto alla crescente maturità delle rispettive economie; sempre più risparmiatori nazionali dei paesi emergenti possono oggi contare su mercati dei capitali domestici maggiormente sofisticati in cui investire il proprio denaro. Questa maturità è, a sua volta, il prodotto della crescita economica e della disciplina imposta ai governi da banche centrali indipendenti, da regimi dei tassi di cambio variabili, da regole fiscali, dalla creazione di sistemi pensionistici pubblici e privati e da istituzioni nazionali sempre più solide. Ciò è particolarmente vero nei Paesi soggetti a crisi in passato.
Il fattore Cina
Negli ultimi decenni, la Cina è stata considerata prevalentemente come una fonte di beni a basso prezzo. La pandemia ha reso chiaro e costretto i governi occidentali a riconoscere quanto le loro catene di approvvigionamento fossero legate all’economia del Dragone e quanto la fosse diventata potente sia dal punto di vista militare che economico. E la successiva decisione da parte dei Paesi sviluppati di ridurre la propria dipendenza dal gigante asiatico ha favorito le economie emergenti, che hanno beneficiato dei processi di near-shoring, con gli Stati Uniti nel caso dell'America Latina, o con la stessa Cina per l’area del sud-est asiatico. In particolare, questa inversione ha reindirizzato parte dei flussi di capitale dalla Cina verso il resto dell’Asia emergente, dove la rapida crescita economica ha creato una classe media ampia e radicata alla ricerca di economie dove poter investire i propri risparmi. Inoltre, molti di questi paesi dell’Asia emergente sono ricchi di risorse, rappresentando in particolar modo la principale fonte di metalli necessari per la transizione verso le energie pulite, nonché di minerali strategici per applicazioni militari e tecniche. Una domanda di prodotti che è destinata a crescere.
Fig.2 - Accelerazione sulle commodity
Crescita stimata della domanda di materie prime (variazione % 2023-2029)
Fonte: Governo australiano "Resources and Energy Quarterly."
Affinché le economie emergenti possano trarre pieno vantaggio dai flussi di capitale, è necessario potenziare le proprie infrastrutture, cosa che i governi locali stanno incoraggiando, insieme con le banche di sviluppo che fanno a gara per investire in questi mercati, come i casi del FMI in America Latina, della Banca Mondiale e del Tesoro statunitense in Africa occidentale, e dei fondi sovrani del Medio Oriente sempre più attivi in molteplici aree emergenti. Oltre ad essere dei finanziatori, queste banche forniscono anche un'importante garanzia ai mercati del credito sovrano, riducendo così il rischio di insolvenza.
Opportunità di investimento
Queste tendenze a lungo termine si svilupperanno in più fasi. In alcuni momenti, gli investitori saranno ricompensati per aver acquisito una maggiore esposizione al credito sovrano e societario dei mercati emergenti. Altre fasi favoriranno l'estensione della duration, mentre in altre ancora la sovraperformance deriverà da un maggiore investimento in valute e obbligazioni in valuta locale dei mercati emergenti. In ogni caso, i fondamentali delle obbligazioni dei mercati emergenti rimangono interessanti sotto diversi aspetti. Innanzitutto, i rendimenti sono oggi elevati; in gran parte perché l'asset privo di rischio prediletto in tutto il mondo, i Treasury USA a 10 anni, ha prezzi interessanti. Questo dato è destinato a ridursi con il calo dell'inflazione negli Stati Uniti e con l'allentamento della politica monetaria da parte della Federal Reserve. E i tassi elevati offrono un punto di ingresso attraente per gli investitori. Allo stesso tempo, il basso livello di proprietà estera del debito dei mercati emergenti, in particolare del debito in valuta locale, unito al fatto che queste valute sono significativamente sottovalutate, offre agli investitori un buon compromesso tra guadagno e rischio.
Anche le obbligazioni dei mercati emergenti rappresentano uno strumento efficace di diversificazione per i portafogli. Il reddito fisso dei mercati emergenti presenta basse correlazioni con le principali asset class a reddito fisso, quali Treasury USA e credito investment grade, mentre non è correlato alle azioni statunitensi. Anche le sottoclassi di attività all'interno delle obbligazioni dei mercati emergenti (credito sovrano in valuta forte, credito in valuta forte, credito sovrano in valuta locale, credito in valuta locale) sono relativamente non correlate tra loro. L'insieme di questi fattori offre oggi agli investitori un'ampia gamma di opportunità. Il debito in valuta locale, sia sovrano che societario, appare sempre più interessante grazie alla forte base di investitori nazionali. Più in generale, il rischio di credito sovrano e societario si riduce, in particolare nel caso di grandi Paesi e società considerati come sistemici. Questa minore dipendenza dal dollaro rende questi attivi meno sensibili ai tassi d'interesse statunitensi e agli shock esterni. Di conseguenza, la capacità di allocare dinamicamente l'intera gamma di attivi dei mercati emergenti sarà fondamentale per affrontare questo nuovo assetto mondiale.