Dopo il rapido incremento dei tassi di interesse nella maggior parte dei mercati sviluppati causato dallo shock inflazionistico del 2021-2022, gli investitori in strumenti monetari e obbligazionari hanno beneficiato di un gradito aumento del reddito grazie ai rendimenti elevati.
Oggi, le banche centrali hanno iniziato a ridurre i tassi. Questo dovrebbe favorire gli investitori obbligazionari, generando un apprezzamento del capitale unitamente a un reddito ancora elevato. Tuttavia, il futuro potrebbe richiedere grandi capacità di “navigazione”, vista l’inflazione ostinatamente elevata, le crescenti differenze nelle traiettorie di crescita economica tra i diversi paesi e le divergenze nelle risposte delle autorità monetarie. I cambiamenti geopolitici — in modo particolare il ritorno di Donald Trump alla Casa Bianca — vanno ad aggiungersi all’imprevedibilità del contesto. In che modo gli investitori dovrebbero considerare il riposizionamento dei loro portafogli per prepararsi a queste incertezze dominanti?
Adattarsi a un contesto macroeconomico strutturalmente diverso
L’incertezza del panorama odierno riflette un cambiamento strutturale di regime del quale gli investitori devono essere consapevoli. Ecco alcune delle caratteristiche principali di questa nuova era economica:
- un contesto economico meno stabile, con cicli più brevi e frequenti;
- un’inflazione più elevata e volatile;
- crescenti rivalità e divergenze geopolitiche mentre la globalizzazione rallenta e, in alcune aree, addirittura scompare; e
- un incremento strutturale degli interventi governativi e della spesa fiscale.
Le banche centrali non sono più una fonte di stabilità, combattute tra la necessità di contenere l’inflazione e il desiderio di non “architettare” il rallentamento economico che potrebbe essere necessario per riportare l’inflazione in linea con i loro target in modo duraturo. Questo dilemma potrebbe amplificarsi se si concretizzeranno le minacce USA in merito ai dazi, dal momento che i governi non avrebbero altra scelta se non allentare i cordoni della borsa. Le decisioni di politica monetaria potrebbero cogliere gli investitori di sorpresa, con le potenziali divergenze tra gli approcci delle diverse banche centrali. Ad esempio, a seconda dell’entità dell’impatto dei dazi USA sull’economia europea, la Banca Centrale Europea (BCE) potrebbe tagliare i tassi significativamente al di sotto delle aspettative di consenso dei mercati. Anche il continuo stallo politico in Francia e i rischi di coda associati alle prossime elezioni in Germania potrebbero innescare un improvviso repricing delle aspettative sui tassi di interesse nella zona euro, nonché ondate di volatilità potenzialmente significative. Dall’altro lato, i dati sui salari e l’inflazione nel Regno Unito potrebbero ostacolare gli sforzi della Banca d'Inghilterra di continuare il proprio ciclo di tagli dei tassi. Pur rappresentando un rischio, questa divergenza costituisce per gli investitori anche un’opportunità da sfruttare.
Andare oltre la liquidità e i singoli strumenti
Nonostante i buoni risultati riportati negli ultimi anni, crediamo che i conti di deposito di contanti a breve termine presentino oggi un rischio di reinvestimento significativo a fronte del calo dei tassi. A differenza delle obbligazioni, gli strumenti di liquidità non beneficiano dell’incremento delle valutazioni obbligazionarie che solitamente accompagna i tagli dei tassi, e il reddito si attesta su livelli inferiori, a indicare che una diversificazione nel reddito fisso potrebbe ormai essere indispensabile. Molti investitori hanno già spostato parte delle posizioni liquide verso i titoli di Stato nazionali, come i Buoni del Tesoro Poliennali italiani (BTP), ma crediamo che, al momento attuale, potrebbero essere necessari altri cambiamenti.
I titoli di Stato nazionali rivestono certamente un ruolo importante nei portafogli, ma riteniamo che integrare l’esposizione ai singoli paesi con un portafoglio obbligazionario globale di buona qualità possa:
- attenuare il rischio di reinvestimento e contribuire a proteggere i portafogli da un’eccessiva volatilità;
- diversificare l’importante rischio di beta intrinseco in un singolo paese emittente, come l’Italia, che potrebbe intensificarsi sulla scia delle incertezze del contesto odierno; e
- offrire la possibilità di acquisire i rendimenti più elevati che potrebbero essere disponibili altrove.
Adottare un approccio flessibile al reddito fisso
“Diversificazione mirata” non significa necessariamente dover assumere un rischio di duration o di credito significativo. Anzi, crediamo che in un contesto incerto, la flessibilità potrebbe essere l’opzione migliore per gli investitori obbligazionari. Nello specifico, riteniamo che gli approcci di qualità elevata e liberi da vincoli di benchmark costituiscano uno strumento interessante a complemento dei portafogli esistenti, dal momento che presentano una duration media e un’esposizione creditizia limitate, offrendo al contempo la possibilità di diversificare nell’intera gamma di paesi, settori e temi. Alla luce di questo universo di opportunità, crediamo che i gestori attivi esperti saranno in grado di generare rendimenti simili, se non superiori, a quelli attualmente disponibili attraverso un investimento esclusivamente in BTP, a fronte tuttavia di un rischio di volatilità e di reinvestimento decisamente inferiore. I dati del Ministero del Tesoro italiano indicano che il paese dovrà rifinanziare circa 2.000 miliardi di euro di debito in essere nei prossimi cinque anni.
E crediamo che, sullo sfondo delle divergenze mondiali odierne, vi siano segnali incoraggianti a favore di una continuazione della traiettoria positiva delle strategie obbligazionarie flessibili, che offrono sia grandi possibilità di protezione dai ribassi, sia potenzialità di guadagni a fronte di eventuali dislocazioni dei mercati. Identifichiamo anche numerosi segnali secondo cui potrebbero verificarsi improvvisi riaggiustamenti del sentiment di mercato nel corso di quest’anno.
- Ad esempio, in questo momento, gli Stati Uniti stanno replicando il copione seguito alla prima elezione di Trump, con l’impennata dei tassi di interesse, del dollaro e dei mercati azionari, ma l’agenda politica del Presidente potrebbe determinare un’inflazione strutturalmente più elevata. Questa consapevolezza, nel corso del tempo, potrebbe causare una significativa volatilità nel mercato dei Treasury statunitensi. Altrove, il Giappone e il Regno Unito sembrano perseguire una politica monetaria discordante dai dati economici, mentre l’Eurozona è gravata dalla paralisi politica in Francia e in Germania, oltre che dal continuo impatto della guerra in Ucraina; e
- Sul lato opportunità, alcuni paesi, come l’Australia, la Nuova Zelanda e il Canada, vantano bassi livelli di debito pubblico ma un debito privato elevato, a indicare che le loro banche centrali potrebbero essere meglio attrezzate per gestire eventuali instabilità finanziarie ed essere più sensibili a un deterioramento del ciclo. Potrebbero quindi generare rendimenti totali migliori e più stabili visti gli elevati livelli di partenza dei rendimenti.
Conclusione
Crediamo che gli investimenti in reddito fisso dovrebbero puntare a realizzare tre obiettivi chiave:
- un reddito affidabile e ricorrente, con una componente di crescita
- più diversificazione e liquidità
- conservazione del capitale nel lungo periodo
Nel contesto più imprevedibile di oggi, crediamo che questi obiettivi possano essere realizzati adottando un approccio flessibile, mirato a un universo globale di opportunità che rispetti solidi vincoli di rischio. A nostro parere, una maggiore flessibilità in termini di selezione di duration, paesi e settori può contribuire a proteggere sia il reddito che il capitale nei periodi di intensa volatilità. Di conseguenza, riteniamo che si tratti di un’aggiunta molto efficace per la maggior parte dei portafogli, che contribuirà ad attenuare l’impatto della volatilità sulle allocazioni in singoli paesi o regioni, diversificando le esposizioni tra i cicli economici e politici divergenti.
Nella pratica, esiste un’ampia gamma di strategie senza vincoli di benchmark nel mercato e gli investitori dovranno assicurarsi che l’approccio scelto soddisfi i loro requisiti specifici. Alla luce delle incertezze del contesto, una via che gli investitori potrebbero scegliere di perseguire è l’allocazione a strategie a reddito fisso flessibili, più focalizzate sulla conservazione del capitale e la liquidità attraverso l’esposizione a titoli di Stato di qualità elevata, ma che comunque offrono possibilità di rendimenti positivi nel lungo termine attraverso l’esposizione a un ampio e fertile universo di opportunità globali.