Il 2024 è stato un anno cruciale per il reddito fisso, con le Banche Centrali che sono state in grado di riportare l’inflazione sotto controllo senza innescare una recessione, riuscendo a realizzare un soft landing con risvolti positivi per il mercato obbligazionario.
Per quanto possa esistere il rischio di una nuova accelerazione dell’inflazione, non si tratta del nostro caso base: continuiamo infatti a prevedere un calo dell’inflazione, seppur accompagnato da fluttuazioni fisiologiche e da forti effetti ritardati, dovuti al fatto che alcune delle cause che contribuiscono all’aumento generale dei prezzi richiedono più tempo per essere risolte, come ad esempio quelle relative al mercato immobiliare. Un elemento di incertezza resta l’agenda della nuova amministrazione Trump, che, attraverso l’introduzione di dazi, tagli alle imposte, limiti all’immigrazione e aumento del deficit fiscale, potrebbe portare ad una ri-accelerazione dell’inflazione che comprometterebbe i mercati del reddito fisso, anche se crediamo che il programma repubblicano si rivelerà meno inflazionistico di quanto ad oggi si teme.
Siamo convinti che le Banche Centrali saranno in grado di proseguire la loro politiche di allentamento della stretta monetaria e per il 2025 ci aspettiamo un contesto positivo per il mercato del credito, con condizioni economiche solide, occupazione robusta e inflazione in calo. Per questo manteniamo un sovrappeso sul credito in tutte le nostre strategie e per gli asset investment grade ci aspettiamo rendimenti all-in nell'area del 5%. Nonostante le prospettive per l’economia siano ottimistiche, però, è difficile essere compensati da un calo della qualità e della liquidità delle emissioni. Si è verificato, infatti, un importante fenomeno di compressione in cui i titoli di credito meno liquidi hanno sovraperformato le rispettive controparti di qualità e liquidità superiore. A questo punto, mettersi alla ricerca di questo tipo di titoli significherebbe esporre il proprio portafoglio ad un rischio eccessivo rispetto al rendimento potenziale. Meglio spostare il sovrappeso sul credito verso aree del mercato più sicure e di qualità superiore, che comporterebbero meno svantaggi in caso di imprevisti.
Crediamo che il contesto continuerà a favorire anche il credito high yield, nonostante gli spread si siano ridotti. Dal punto di vista dei fondamentali, abbiamo assistito ad una crescita costante degli utili, un trend destinato a proseguire anche il prossimo anno. Nonostante il leggero peggioramento delle metriche di credito degli emittenti high yield rispetto ai livelli record di un paio di anni fa, i valori sono ancora ottimi se paragonati alla media storica, il che dovrebbe tenere relativamente sotto controllo le insolvenze, mentre la combinazione tra domanda costante e offerta contenuta dovrebbe contribuire a mantenere un tetto agli spread high yield, a meno di uno shock esogeno improvviso. Dal punto di vista macro, uno scenario di soft landing dovrebbe rappresentare un’ottima prospettiva per gli emittenti high yield: la crescita costante dell’economia dovrebbe sostenere gli utili e, con il calo progressivo dell’inflazione, la Federal Reserve è attesa continuare con i tagli dei tassi sui Fed Funds. Nonostante la compressione degli spread, i rendimenti complessivi restano interessanti, oltre il 7%, e questo storicamente ha rappresentato un ottimo indicatore dei rendimenti prospettici. Ritorni di questa portata danno al mercato la capacità di assorbire eventuali cali marginali dei prezzi, evitando rendimenti negativi. Inoltre, anche in caso di shock esogeni o di una performance dell’economia non all’altezza delle aspettative, l’obbligazionario high yield ha storicamente resistito meglio rispetto all’azionario, registrando solo il 37% dei ribassi dell'S&P 500. Pertanto, riteniamo che il profilo di rischio/rendimento aggiustato per la probabilità resti interessante. Ottimi fondamentali, dati tecnici positivi e contesto macro favorevole, insieme ai rendimenti elevati, lasciano presagire un altro anno positivo per l’obbligazionario high yield.
Per quanto riguarda il reddito fisso societario investment grade, invece, la deregolamentazione del settore bancario dovrebbe favorire la redditività degli istituti americani, a vantaggio dell’intero comparto, mentre la riduzione delle imposte sulle società dovrebbe beneficiare le imprese di minori dimensioni e quelle a carattere regionale, con conseguenze positive, in particolare, per le banche regionali o per quelle che si concentrano su aziende di medie dimensioni, che oggi trattano a sconto.
Detto questo, si è verificata una forte compressione tra i comparti e non ci sono settori scambiati a prezzi significativamente più convenienti, così che, al momento di calibrare la propria esposizione, bisogna essere consapevoli dei rischi al ribasso più che delle opportunità al rialzo. In particolare, è bene fare attenzione ai settori ciclici o storicamente più rischiosi, come quello della comunicazione e dei media, con un forte rischio di volatilità e ribassi, dove fusioni, acquisizioni, sponsorizzazioni e attività di Private Equity potrebbero causare un ampliamento degli spread.
Dal punto di vista delle emissioni, crediamo che il 2025 sarà in linea con l’anno che si sta chiudendo, con la maggior parte delle emissioni legate ad attività di rifinanziamento, dal momento che gli emittenti procederanno a rifinanziare le scadenze imminenti. Detto questo, con la nuova amministrazione repubblicana più incline ad approvare fusioni e acquisizioni, è probabile assisteremo ad un aumento delle attività di M&A, con un conseguente incremento del numero di emissioni.