MUFG Bank: outlook sui mercati valutari per il 2026

Il deprezzamento del dollaro usa è destinato a proseguire: Dopo un aumento del 7,0% nel 2024, il dollaro statunitense si è deprezzato del 9,4% nel 2025 (su base DXY) e ci attendiamo che tale deprezzamento prosegua ulteriormente nel corso di quest’anno. Il calo del dollaro nel 2025 è stato il più marcato dal 2017. Prevediamo per quest’anno una flessione più contenuta – intorno al 5,0% – che riflette la nostra aspettativa di un ulteriore indebolimento del mercato del lavoro statunitense, tale da spingere la Fed a effettuare altri tre o quattro tagli dei tassi nel corso dell’anno, più di quanto attualmente scontato dal mercato. È inoltre ragionevole supporre che nel corso dell’anno emergeranno ulteriori punti di frizione legati alla politica statunitense – alcuni attesi (la nomina del presidente della Fed; incertezze sulla politica commerciale innescate da decisioni della Corte Suprema) e altri inattesi (ne abbiamo già avuto uno con l’attacco al Venezuela, sebbene finora le implicazioni di mercato siano state trascurabili). Pur potendo assistere a un rinnovato aumento delle incertezze in materia di politica commerciale, riteniamo improbabile che si raggiungano i livelli del 2025; di conseguenza, il contesto globale rispetto agli Stati Uniti dovrebbe risultare più favorevole a un indebolimento del dollaro. Il sostegno delle politiche fiscali negli Stati Uniti, in Europa, in Giappone e in Cina, insieme agli effetti ritardati dell’allentamento monetario, dovrebbe sostenere la crescita globale.

L’euro è destinato a superare 1,2000: Il livello di 1,2000 si è storicamente dimostrato rilevante per il cambio EUR/USD. Nel periodo precedente ai tassi negativi, l’EUR/USD ha generalmente scambiato al di sopra di tale soglia, mentre durante il periodo dei tassi negativi e fino allo shock inflazionistico globale il cambio è rimasto al di sotto. Gli investitori esteri sono tornati sui mercati obbligazionari e azionari europei e la stabilità della politica della BCE, con l’inflazione in linea con il target, dovrebbe favorire il proseguimento di questi afflussi di capitale (soprattutto in caso di raggiungimento della pace in Ucraina), rappresentando un importante fattore di supporto per l’EUR/USD.

Lo JPY si rafforzerà con una BoJ più attiva: L’attuale mix di politiche sfavorevole (politica monetaria accomodante e politica fiscale espansiva) continua a mantenere i rendimenti in Giappone eccessivamente bassi in termini reali. Riteniamo che la BoJ farà di più per affrontare questa situazione e che, in combinazione con i tagli dei tassi da parte della Fed, ciò dovrebbe portare a un calo del cambio USD/JPY.

Bias di apprezzamento per il CNY: Una politica fiscale potenzialmente più proattiva e il proseguimento del riequilibrio verso un modello di crescita più sostenibile, insieme a una crescita prevista nel 2026, dovrebbero fornire alcuni fattori di sostegno allo yuan. L’entità dell’apprezzamento, tuttavia, è probabilmente limitata. Ci attendiamo una deflazione persistente, sebbene meno severa, per tutto il 2026, con il deflatore del PIL che non dovrebbe tornare positivo prima del 2027. I rischi per le prospettive valutarie dipendono in larga misura dal livello di sostegno delle politiche economiche, dall’andamento complessivo del dollaro statunitense e dalle condizioni dei mercati esterni.

Focus sull’euro

Nel 2025 l’euro si è rafforzato in modo significativo contro il dollaro statunitense, in termini di fixing di chiusura di Londra, passando da 1,0400 a 1,1756. Il massimo intraday è stato pari a 1,1919 a settembre, mentre il minimo intraday è stato 1,0141 a febbraio. Dopo l’aggressivo irrigidimento della politica monetaria nel 2022 e nel 2023, la BCE ha proseguito nel 2025 il ciclo di allentamento avviato nel 2024, tagliando ulteriormente i tassi di 100 punti base e portando il tasso sui depositi dal 3,00% al 2,00%. L’allentamento cumulato nel biennio 2024-25 è stato pari a 200 punti base. Il quantitative tightening (QT) è proseguito per tutto l’anno, con la riduzione delle dimensioni dell’Asset Purchase Programme (APP) e del PEPP, contribuendo a ridurre la dimensione complessiva del bilancio della BCE. Le attività totali nel bilancio della BCE sono diminuite di 193,5 miliardi di euro nel 2025, alla data del 26 dicembre.

L’euro ha registrato un forte apprezzamento rispetto al dollaro USA nel periodo compreso tra marzo e giugno, incorporando l’annuncio dello stimolo fiscale tedesco e, successivamente, le turbolenze legate ai dazi del “Liberation Day” in aprile/maggio. Il cambio EUR/USD si è mantenuto sostanzialmente in un intervallo compreso tra 1,1500 e 1,1800 a partire da luglio, e riteniamo che il contesto fondamentale sia favorevole a una successiva rottura al rialzo. Il programma di spesa fiscale da 1.000 miliardi di euro in Germania, destinato a infrastrutture e difesa, determinerà un sensibile aumento della crescita del PIL (dallo 0,3% dello scorso anno all’1,0% di quest’anno), mentre l’economia dell’area euro nel suo complesso dovrebbe beneficiare del successo della BCE nel riportare l’inflazione verso l’obiettivo del 2,0%. Vi sono rischi che l’inflazione possa scendere ulteriormente, contribuendo ad aumentare i redditi reali e a sostenere la spesa delle famiglie. L’eccesso globale di offerta di petrolio greggio atteso per quest’anno dovrebbe mantenere i prezzi dell’energia sotto pressione al ribasso; i dati sul monitoraggio dei salari indicano una crescita salariale più contenuta e la nostra visione sul mercato dei cambi contribuirà a rafforzare le pressioni disinflazionistiche. Riteniamo che la BCE resterà in pausa quest’anno, poiché eventuali sorprese al ribasso sull’inflazione difficilmente saranno ampie e persistenti, mentre la crescita del PIL dovrebbe ridurre la necessità di ulteriori tagli dei tassi. Come affermato dalla BCE negli ultimi mesi, la politica monetaria si trova in una “buona posizione”.

Dubitiamo che l’incerto clima politico in Francia abbia un impatto significativo sulla performance dell’euro. Il 2027 sarà un anno più rilevante, con le elezioni presidenziali e la possibilità di una vittoria di Le Pen o Bardella. Anche in quel caso, non siamo certi che l’impatto sui mercati finanziari sarebbe così dirompente come in passato. La potenziale fine dello stallo politico potrebbe, in ultima analisi, rivelarsi positiva. Nel frattempo, riteniamo che esistano le condizioni per un possibile aumento della domanda di euro da parte delle banche centrali. Assumendo che le riserve in dollari continuino a diminuire (come da nostra previsione), vediamo l’euro meglio posizionato per assumere un ruolo maggiore nella diversificazione. Rimane la seconda valuta per importanza nelle riserve globali, ma ancora ben al di sotto del picco pre-crisi finanziaria globale, pari a circa il 28%; la fine dei tassi negativi e una maggiore stabilità economica potrebbero favorire un ritorno delle banche centrali verso l’euro.

L’EUR/USD ha chiuso l’anno in modo solido e si osserva una chiara stagionalità favorevole all’euro verso la fine dell’anno. D’altro canto, il periodo peggiore per l’euro è gennaio-febbraio, per cui potremmo assistere inizialmente a una correzione al ribasso; tuttavia, il contesto fondamentale favorevole dovrebbe infine tradursi in nuovi guadagni e prevediamo un apprezzamento complessivo intorno al 5% quest’anno.

Prospettive sui tassi d’interesse

Nel 2025 il rendimento del Bund decennale è aumentato di 49 punti base, chiudendo al 2,86%. Su base di chiusura, il range del rendimento del Bund decennale è stato compreso tra il 2,36% e il 2,90%, con il livello di fine anno molto vicino al massimo annuale. Si sono registrati due periodi particolarmente significativi di aumento dei rendimenti: a marzo, dopo l’annuncio dello stimolo fiscale (pacchetto da 1.000 miliardi di euro), che ha determinato un movimento al rialzo molto brusco, e tra ottobre e dicembre, quando gli operatori di mercato hanno iniziato a incorporare l’idea che il ciclo di allentamento monetario della BCE fosse giunto al termine. Il rendimento del Bund decennale è salito di 20 punti base a dicembre, alimentato da commenti di tono restrittivo da parte della BCE. In particolare, l’affermazione di Isabel Schnabel, membro del Comitato esecutivo della BCE, secondo cui comprendeva la valutazione dei mercati che implicava come prossimo cambiamento di politica un rialzo dei tassi, ha avuto un impatto rilevante. Tuttavia, non ci attendiamo un aumento dei tassi quest’anno, sebbene abbiamo eliminato la precedente previsione di un ulteriore taglio. Con la BCE in pausa quest’anno e un’inflazione in ulteriore moderato calo, ciò dovrebbe contribuire ad ancorare i rendimenti a più lungo termine in Germania. Una valuta più forte, un’ulteriore diminuzione dei prezzi dell’energia e un moderato rallentamento dell’inflazione dovrebbero determinare un lieve calo dei rendimenti nel corso dell’anno.