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La politica della Fed nella nebbia dei dati mancanti
di Tiffany Wilding, Economista di PIMCO
Il protrarsi dello shutdown del governo statunitense sta costringendo i banchieri centrali – e gli investitori – ad operare senza poter disporre tempestivamente dei dati ufficiali che solitamente informano le loro decisioni. Ciò potrebbe avere un impatto tangibile sulla politica della Federal Reserve in particolare: senza informazioni cruciali sull'inflazione e sui mercati del lavoro, la Fed potrebbe adottare un approccio più cauto nei confronti dei movimenti dei tassi di interesse, in attesa di maggiore chiarezza sullo stato dell'economia statunitense.
Da un'analisi dettagliata della trascrizione della conferenza stampa del presidente della Fed Jerome Powell dopo la riunione della scorsa settimana emerge che più a lungo si protrae lo shutdown, più diminuisce la probabilità di un taglio dei tassi a dicembre e più aumenta quella di un taglio a gennaio. Il nostro scenario di base prevede che la Fed taglierà il tasso di riferimento in una di queste riunioni, portandolo a un intervallo compreso tra il 3,5% e il 3,75%. Oltre a ciò, riteniamo possibile che la Fed mantenga una posizione attendista almeno fino alla fine del mandato di Powell come presidente della Fed a maggio, poiché gli stimoli fiscali, compresi i tagli fiscali e i crediti d'imposta, sosterranno l'economia in modo più incisivo nella prima metà del 2026. Successivamente, la Fed potrebbe riprendere i tagli dei tassi nella seconda metà del 2026, ipotizzando che l'inflazione torni più chiaramente all'obiettivo del 2% della banca centrale, che gli effetti dei dazi si attenuino e che i rischi per il mercato del lavoro persistano.
Soglie del mercato del lavoro per l'intervento della Fed
La scorsa settimana, durante la conferenza stampa, Powell ha sorpreso gli operatori di mercato affermando che un taglio a dicembre “non fosse scontato”. Ha citato l'impatto dello shutdown sui dati economici e ha collegato un altro taglio a un ulteriore deterioramento del mercato del lavoro (non solo alla stabilizzazione), il che significa probabilmente un altro aumento del tasso di disoccupazione.
L'ultima indagine sulle famiglie pubblicata dal Bureau of Labor Statistics (BLS) ha mostrato un tasso di disoccupazione del 4,3% ad agosto, in aumento rispetto al 4,1% di giugno. A settembre, la proiezione mediana della Fed per il tasso di disoccupazione alla fine del 2025 era del 4,5%, quindi in quel momento i funzionari della Fed erano chiaramente preoccupati per la dinamica negativa del mercato del lavoro. Tuttavia, in assenza di segnali di un rallentamento del mercato del lavoro, che la Fed potrebbe non rilevare a causa dello shutdown del governo, l’istituto centrale potrebbe decidere che un taglio dei tassi non sia necessario a dicembre.
Le forze politiche ed economiche contrastanti stanno pesando sul mercato del lavoro statunitense
La crescita mensile delle buste paga ha subito un significativo rallentamento quest'anno, passando da un ritmo di circa 100.000 nuovi posti di lavoro al mese a 50.000 (secondo l'ultimo rapporto BLS sulla media mobile semestrale degli aumenti delle buste paga mensili netti dopo aver incorporato le revisioni preliminari dei parametri di riferimento).
Questo drastico calo ha coinciso con un altrettanto drastico calo della crescita demografica, poiché le politiche dell'amministrazione Trump hanno ridotto l'immigrazione e cercato di limitare la disponibilità o eliminare i permessi di lavoro. Sulla base di questi cambiamenti nella crescita demografica, stimiamo che il numero di posti di lavoro netti mensili necessari per mantenere stabile il tasso di disoccupazione sia attualmente di circa 50.000, in calo rispetto ai 200.000 circa registrati al culmine dell'aumento demografico legato all'immigrazione.
Poiché gli immigrati influenzano sia l'offerta che la domanda di manodopera, il calo della crescita dei salari quest'anno ha coinciso con un aumento più limitato del tasso di disoccupazione. Tuttavia, il tasso di disoccupazione è aumentato, suggerendo che anche il calo della domanda di manodopera sta avendo un effetto. Dopo aver raggiunto un minimo del 3,4% nell'aprile 2023, il tasso di disoccupazione è aumentato di 0,9 punti percentuali (pp), secondo gli ultimi dati pubblicati dal BLS.
Quest'anno, il continuo adeguamento economico ai dazi doganali e la rapida diffusione della tecnologia AI probabilmente determineranno un leggero aumento del tasso di disoccupazione nel breve termine, anche se queste politiche e tendenze creeranno vincitori e vinti nel medio termine. Riteniamo che le aziende siano concentrate sulla riduzione dei costi del lavoro come modo per difendere i margini dai dazi. Questa attenzione al risparmio sui costi del lavoro sta probabilmente accelerando anche l'implementazione dell'intelligenza artificiale. Nel breve termine, riteniamo che questa debole domanda di manodopera determinerà un tasso di disoccupazione leggermente più elevato e una crescita stagnante dei salari, con una crescita del PIL reale ancora positiva.
Dati sul lavoro che ci aspetteremmo di vedere in condizioni normali
Se il governo pubblicasse i dati economici come di consueto, riteniamo che vedremmo ulteriori fattori che pesano sui rapporti sul mercato del lavoro oltre alle tendenze macroeconomiche più generali. Per esempio, i dati di settembre (già raccolti) potrebbero mostrare una ripresa dell'attività lavorativa, poiché la minore perdita di posti di lavoro stagionali di fine estate contribuisce a compensare le assunzioni estive inferiori alla media che hanno contribuito almeno in parte alla contrazione complessiva di giugno.
Nel frattempo, i rapporti sul lavoro di ottobre e novembre potrebbero essere notevolmente più deboli a causa di un calo di circa 150.000 unità nelle buste paga del governo in ottobre, dovuto ai dipendenti che hanno accettato il pacchetto di indennità di fine rapporto “fork in the road” all'inizio di quest'anno. Questi lavoratori potrebbero comparire nelle statistiche sulla disoccupazione.
Inoltre, le sentenze della Corte Suprema che consentono la revoca dello status di protezione temporanea (TPS) di molti lavoratori immigrati dal Venezuela hanno eliminato circa 168.000 permessi di lavoro a ottobre e altri 125.000 a novembre. Anche se questo probabilmente non influirà direttamente sul tasso di disoccupazione, peserà sulla crescita delle buste paga.
Infine, l'impatto della tecnologia e dei dazi sui settori commerciali potrebbe anche indebolire o annullare le tendenze stagionali di assunzione in vista delle festività natalizie in tali settori, aumentando potenzialmente la disoccupazione.
Se e quando lo shutdown finirà, quanto tempo ci vorrà prima di avere i dati?
Mentre lo shutdown continua, non è chiaro quali informazioni avrà la Fed prima della sua prossima riunione di dicembre. Anche se lo shutdown dovesse finire domani, i tempi di pubblicazione dei dati sono tutt'altro che certi.
Il rapporto mensile sul mercato del lavoro, ad esempio, raccoglie i dati di due diverse indagini: le imprese e le famiglie. L'indagine sulle imprese è elettronica e consente alle aziende di inviare insieme i dati di ottobre e novembre. L'indagine sulle famiglie (che fornisce il tasso di disoccupazione), al contrario, si basa su intervistatori reali, che dovrebbero raccogliere retroattivamente i dati di ottobre e novembre.
Nel 2013, la chiusura del governo federale ha ritardato di due settimane la pubblicazione dei dati BLS; questa volta, la raccolta retroattiva su un mese potrebbe compromettere la qualità dei dati. Stimiamo che, se lo shutdown dovesse protrarsi oltre il 12 novembre, i nuovi rapporti sul lavoro potrebbero non essere disponibili fino a dopo la prossima riunione della Fed del 9-10 dicembre. Quindi, anche se un calo delle assunzioni lorde sta aumentando la disoccupazione in ottobre e novembre, la Fed potrebbe non saperlo fino a dopo che i funzionari avranno preso la loro prossima decisione di politica.
D'altra parte, se il governo riaprirà presto, la Fed potrebbe ricevere una valanga di dati sul mercato del lavoro prima di dicembre.
Leggere i segnali della Fed sul prossimo taglio dei tassi
Le proiezioni della Fed di settembre hanno mostrato che 10 membri del comitato sono favorevoli a un taglio di almeno 75 punti base (pb) nel 2025 – e la Fed ha tagliato finora 50 pb – contro nove membri favorevoli a un taglio minore. Powell era probabilmente tra i 10. Con una maggioranza così risicata, qualsiasi membro, compreso Powell, potrebbe opporsi se non ci fossero prove sufficienti del deterioramento del mercato del lavoro.
Data questa dinamica, se lo shutdown continua a ritardare la pubblicazione dei dati, allora c'è una buona possibilità che la Fed mantenga i tassi invariati nella riunione di dicembre. Come ha detto Powell: "Cosa fai se guidi nella nebbia? Rallenti. ... I dati potrebbero arrivare. Ma c'è la possibilità che abbia senso essere più cauti nel muoversi".
In questo caso, la riunione di gennaio potrebbe essere più propizia a un taglio dei tassi (il nostro scenario di base prevede un taglio dei tassi in una delle due riunioni). A meno che lo shutdown non duri fino alla fine dell'anno, cosa che non prevediamo, la Fed dovrebbe disporre dei dati sull'occupazione di ottobre/novembre entro gennaio, e questi rapporti mostreranno probabilmente un ulteriore deterioramento del mercato del lavoro.
Prospettive per la fine dello shutdown
All'inizio dello shutdown del governo, non c'era alcun catalizzatore evidente che spingesse i legislatori a riaprire. Entrambe le parti politiche hanno mostrato scarsa urgenza. Ma ora devono affrontare pressioni crescenti: mancati e ritardati sussidi alimentare (che colpiscono milioni di americani), aumento dei premi dell'assicurazione sanitaria per gli iscritti all'Affordable Care Act e problemi preoccupanti nel traffico aereo.
La nostra stima attuale è che queste pressioni porteranno molto probabilmente il Congresso a trovare una soluzione per riaprire il governo federale prima della festività del Ringraziamento di fine novembre. Tuttavia, i costi economici dello shutdown aumenteranno nelle prossime settimane e la mancanza di dati renderà più difficile sia per la Fed che per gli operatori di mercato valutare la resilienza dell'economia statunitense.