Il motore della crescita cinese affronta nuove sfide

di Tiffany Wilding, Economist di PIMCO e Stephen Chang, Portfolio Manager di PIMCO

La capacità della Cina di sostenere una crescita economica piuttosto robusta nonostante una massiccia recessione del settore immobiliare è ora messa alla prova dall'aumento delle barriere commerciali globali e dall'indebolimento della domanda interna. In prospettiva, l'eccesso di capacità industriale e l'aumento delle scorte in Cina potrebbero intensificare le pressioni deflazionistiche, costringendo i responsabili politici a stimolare i consumi interni o a tollerare una crescita più lenta. Il recente quarto plenum riconosce questa realtà economica, ma non è chiaro quanto rapidamente la Cina potrà orientare il proprio modello di crescita verso il mercato interno.

Il recente crollo del settore immobiliare cinese è paragonabile per entità a quello che ha interessato il Giappone negli anni '90 e gli Stati Uniti nel 2008. Dopo aver raggiunto il picco all'inizio del 2021, secondo l'Ufficio nazionale di statistica cinese (NBS) l'edilizia residenziale nominale è diminuita di circa il 40%, pari a circa il 30% in termini reali, dato il calo del 10% dei prezzi dei materiali da costruzione. Ciononostante, l'economia cinese nel suo complesso è riuscita comunque a crescere di circa il 4,5-5% all'anno, con ripercussioni limitate sui mercati finanziari globali.

Questa resilienza è in gran parte dovuta alle politiche governative che hanno stimolato la crescita in altri settori, in particolare quello manifatturiero (veicoli elettrici, batterie, energia solare), delle infrastrutture e delle esportazioni, contenendo al contempo il contagio dal settore immobiliare e distribuendo le perdite nel tempo.

Nel 2024 questa politica ha funzionato in larga misura: i materiali originariamente prodotti per il settore immobiliare cinese, come l'acciaio e il cemento, sono stati invece esportati in molti mercati emergenti, mentre i prodotti cinesi nel settore dell'energia verde hanno conquistato i mercati europei aumentando la quota di mercato globale.

Con il settore immobiliare che nel 2024 rappresenta il 6% del PIL cinese invece del 10%, le esportazioni nette e gli investimenti hanno guidato la maggior parte della crescita del PIL reale, mentre i prezzi all'esportazione sono diminuiti e la forte concorrenza interna ha ridotto i margini e mantenuto bassi i profitti.

Il modello di crescita cinese basato sull'offerta e sulle esportazioni sta ora incontrando dei limiti. Molte economie emergenti hanno innalzato le tariffe doganali e le barriere commerciali sui prodotti cinesi, l'Europa ha avviato indagini sul dumping dei prodotti cinesi e gli Stati Uniti hanno aumentato le tariffe doganali, limitando l'accesso della Cina al proprio mercato. Sebbene i recenti incontri abbiano portato a una tregua nelle tensioni commerciali tra Stati Uniti e Cina, le relazioni tra i due paesi rimarranno probabilmente instabili e il volume degli scambi continuerà a seguire un trend al ribasso nel lungo termine.

I dati sul PIL reale della Cina nel terzo trimestre riflettono queste sfide commerciali. Sebbene i dati complessivi siano stati migliori del previsto, l'analisi dei dati ufficiali per categoria di spesa del PIL rivela una debolezza di fondo. La domanda interna privata (ovvero i consumi privati più gli investimenti) ha registrato la più forte contrazione trimestrale dall'inizio della pandemia, con la contrazione degli investimenti in immobilizzazioni che si è estesa dal settore immobiliare a quello manifatturiero e delle infrastrutture. Anche la crescita degli investimenti delle imprese statali, precedentemente stabile, ha subito un calo di recente. L'accumulo di scorte ha contribuito in larga misura alla sorpresa positiva del PIL nel terzo trimestre, dopo un forte aumento nel secondo trimestre.

Nel complesso, gli ultimi dati indicano che, nonostante una crescita del PIL reale superiore alle aspettative, le condizioni interne della Cina si sono recentemente indebolite, mentre la crescita del commercio sta rallentando (ad eccezione del commercio con l'Africa). Nonostante queste sfide, la produzione cinese ha continuato a procedere a un ritmo sostenuto, con un accumulo sia delle scorte di materie prime che dei prodotti finiti.

In prospettiva, le scorte non possono continuare ad accumularsi se la Cina desidera contrastare le tendenze deflazionistiche e mantenere un'economia stabile. I responsabili politici cinesi hanno recentemente sottolineato una campagna “anti-involuzione” per contrastare l'intensa concorrenza e concentrarsi su una crescita di qualità superiore. Tuttavia, a meno che la Cina non sia disposta a stimolare con maggiore forza la domanda interna o a tollerare una crescita più lenta della produzione, i prodotti cinesi dovranno continuare ad essere esportati con ulteriori sconti sui prezzi per smaltire i livelli delle scorte.

Gli stimoli fiscali sono in arrivo, ma finora hanno avuto un impatto limitato e le pressioni deflazionistiche potrebbero continuare a diffondersi a livello globale, con i paesi che hanno basse barriere commerciali, come molti in Europa, che saranno i più colpiti.