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Azionario USA - Utili solidi nel terzo trimestre, ma permangono dei rischi
di Wolf von Rotberg, Equity Strategist di J. Safra Sarasin
La stagione degli utili del terzo trimestre negli Stati Uniti ha registrato un avvio positivo. Tra il 17% delle società statunitensi che hanno finora pubblicato i propri risultati, il 74% ha superato le aspettative pre-stagionali. Il tasso di crescita aggregato dell'utile per azione (EPS) riportato è pari al 17,3%, mentre il dato relativo alla crescita dell'EPS “blended” (combinato con le stime di consenso) è pari al 7,4% su base annua. Questo dato è ben superiore al 4,5% previsto dal consenso all'inizio della stagione e pone la stessa sulla buona strada per un tasso di crescita dell'EPS di circa il 10% su base annua.
Il settore che ha dominato le prime due settimane di rendicontazione è quello finanziario. Il 90% delle banche statunitensi che hanno reso noti i risultati del terzo trimestre è riuscito a superare le aspettative pre-stagionali. La crescita degli utili del settore finanziario è pari al 20% su base annua, che rappresenta il tasso di crescita più elevato tra tutti i settori statunitensi, allo stato attuale, e il tasso di crescita dell'EPS più elevato per il settore finanziario dal 2021. Il fattore chiave alla base dell'accelerazione della crescita degli utili bancari è stato il forte contributo dei ricavi da consulenza e delle commissioni di trading. L'aumento del volume delle operazioni di fusione e acquisizione e la crescita dei mercati azionari hanno stimolato gli utili dell'investment banking. Tuttavia, oltre a ciò, anche il margine di interesse ha registrato un solido aumento. Questo potrebbe essere stato l'aspetto più sorprendente, dato che nel terzo trimestre i rendimenti statunitensi sono diminuiti.
Anche la regolamentazione bancaria negli Stati Uniti ha subito un cambiamento a favore del settore. Recenti rapporti suggeriscono un sostanziale allentamento degli aumenti di capitale richiesti nei prossimi anni. La Fed ha presentato dei piani che aumenterebbero i requisiti patrimoniali delle banche dal 3% al 7%, un livello notevolmente inferiore a quello previsto nella proposta del 2024. Ciò dovrebbe aiutare il settore a mantenere i propri livelli di redditività fintanto che il ciclo rimane in linea con le previsioni. Tuttavia, non intendiamo rivedere al rialzo il settore in questo momento, dato che le valutazioni hanno recentemente toccato i massimi livelli dal periodo successivo alla crisi finanziaria globale. Il rapporto prezzo/valore contabile ha raggiunto 1,5 volte, un livello che implica già un miglioramento significativo della redditività (RoE) nei prossimi trimestri. A questa visione leggermente cauta si aggiungono le recenti difficoltà nel settore del credito privato. L'opacità di questo settore pone le banche in una posizione vulnerabile, soprattutto a causa del loro rapporto indiretto con le entità interessate. Se i problemi del settore privato dovessero estendersi ai mercati del credito pubblico, le banche sarebbero probabilmente il settore più colpito. Nessun altro settore tende a sottoperformare più di quello bancario quando gli spread creditizi aumentano.
La solidità della stagione degli utili dovrebbe fornire solo un sostegno limitato alle aspettative di consenso sugli utili. Più importante è il ruolo dominante del dollaro statunitense. Sebbene la debolezza del dollaro nel primo semestre abbia garantito solidi miglioramenti degli utili negli ultimi mesi, questo effetto sta attenuandosi. Il dollaro ponderato per il commercio ha toccato il minimo a luglio e da allora si è leggermente apprezzato. Le revisioni degli utili statunitensi su base mensile tendono a seguire tali movimenti valutari, con il recente apprezzamento del dollaro che suggerisce possibili ribassi nei mesi a venire. Questi potenziali downgrade si incontrano con un mercato che sta già operando a multipli record, rendendo improbabile un ulteriore rialzo sostanziale nel breve termine.
In questo contesto di mercato, manteniamo le nostre preferenze per i titoli difensivi. A nostro avviso, la recente sovraperformance dei titoli difensivi rispetto a quelli ciclici, dopo che questi ultimi hanno toccato un massimo storico, è destinata a protrarsi ancora per un po'. La performance relativa dei titoli ciclici ha ampiamente superato i dati macroeconomici ciclici. Ciò è stato in parte determinato dall'ampliamento del commercio legato all'intelligenza artificiale, che ha dato impulso ai settori industriali e ad altri settori ciclici, ma anche dalla sottoperformance di settori come quello sanitario, che riteniamo dovrebbe registrare risultati migliori nei prossimi mesi, dato il netto calo dei rischi politici.
In conclusione, la fase del ciclo in cui ci troviamo attualmente suggerisce un approccio più difensivo e leggermente cauto nei confronti del mercato. È improbabile che la stagione degli utili modifichi tale orientamento. Prima di tornare a essere più ottimisti, preferiremmo osservare un adeguamento dei fattori interni al mercato, quali le dinamiche settoriali e di stile. Sul fronte finanziario, sarebbero necessari maggiore chiarezza sui rischi di credito o valutazioni più interessanti per poter puntare sulle prospettive di utili a medio-lungo termine, che appaiono piuttosto solide. Per il momento, le nostre preferenze tattiche ricadono sui settori difensivi e sui mercati azionari europei.