Anima Sgr. Filippo Di Naro: 2026, dall’attesa all’azione

ASSET ALLOCATION

Costruttivi su Bund e BTP

La view sui mercati obbligazionari resta invariata. Confermiamo una posizione neutrale sui Treasury, dove i livelli di rendimento appaiono meno attraenti e permangono rilevanti rischi al rialzo.

Manteniamo, invece, un orientamento moderatamente costruttivo sui titoli governativi core dell’Area Euro, pur senza assumere posizioni aggressive e adottando un approccio differenziato lungo i diversi segmenti della curva. Tale impostazione riflette considerazioni di natura macroeconomica e valutativa, tra cui aspettative particolarmente conservative sulla politica monetaria e rendimenti collocati nella parte alta del trading range. I BTP si sono mossi in linea con i Bund tedeschi e lo spread sulle scadenze decennali è rimasto invariato intorno ai 69 punti base, ai minimi dall’estate 2009.

Manteniamo la prudenza sul mondo del credito: le prime settimane dell’anno saranno contraddistinte dalla tradizionale abbondanza di nuove emissioni, che generalmente apre le porte a una fase di assestamento/allargamento degli spread.

Mercati azionari

Europa: cautamente costruttivi

Le azioni europee sembrano avvantaggiate da recenti tendenze reflazionistiche grazie a valutazioni contenute, una minore concentrazione di investitori e comparazioni economiche più facili, senza dover dipendere eccessivamente dall'andamento del settore dell'intelligenza artificiale. Alla luce di questi elementi, adottiamo un orientamento neutrale/positivo sull’azionario europeo. Dal punto di vista settoriale, manteniamo una valutazione positiva sui consumi discrezionali — in particolare sul comparto del lusso — oltre che su tecnologia, banche e materiali. Assumiamo, invece, una posizione neutrale su industriali, sanitari e utilities, mentre siamo negativi sui settori assicurativo, energetico e dei servizi di comunicazione.

Italia: benefici da PNRR e riforme tedesche

Nei prossimi trimestri l’Italia potrà trarre beneficio dall’attuazione del piano ambizioso di investimenti e riforme varato in Germania, nonché dell’accelerazione nell’utilizzo dei fondi del PNRR.

Dopo il rally degli ultimi anni, le valutazioni del mercato azionario italiano si sono allineate alle medie di lungo periodo rispetto all’Europa, ma restano significativamente a sconto rispetto agli Stati Uniti, e permangono sacche di valore da sfruttare con una gestione attiva. In questo contesto, aggiorniamo il posizionamento a neutrale/positivo, con preferenza per settori di qualità come wealth management, lusso e food & beverage. Preferiamo anche i titoli domestici ed europei, limitando l’esposizione verso settori e società più sensibili ai dazi, al deprezzamento del dollaro e alle tensioni commerciali.

USA: partecipazione allargata anche nel 2026

Restiamo convinti che l’allargamento della partecipazione sarà il tema dominante del 2026, anche in termini di contributo alla generazione degli utili (nel 2025 la tecnologia ha mantenuto il ruolo di traino). Il discorso vale anche per l’intelligenza artificiale; gli hyperscaler sono in fase di consolidamento dopo una reporting season che ha registrato anche qualche delusione, ma l’aspetto più interessante da sottolineare è l’accelerazione nel ritmo di adozione delle nuove tecnologie, rilevata su molti fronti: si inizia già a parlare dei benefici di questi investimenti in termini di risparmio di costi e aumento di produttività, e questo non può che alimentare un ampliamento della partecipazione, trasversalmente ai settori.

CRESCITA

Negli Stati Uniti, le informazioni disponibili restano coerenti con la nostra aspettativa di una riaccelerazione del momentum della crescita a partire dal primo trimestre 2026. Il consenso di mercato si è nel frattempo allineato a questo scenario, mentre la Federal Reserve mantiene una valutazione più ottimistica.

I dati di settembre su vendite al dettaglio e PCE (Personal Consumption Expenditures), l’indice che misura la spesa per consumi personali, mostrano una debolezza riconducibile prevalentemente a fattori tecnici e non riflettono appieno la solidità dei consumi: in tal senso, le spese effettuate con carte di credito evidenziano un miglioramento significativo dalla fine di ottobre. Anche il deterioramento della fiducia dei consumatori appare rientrato, sostenuto da una dinamica favorevole del reddito da lavoro.

Il sentiment delle imprese di servizi si è dimostrato resiliente durante il periodo di chiusura delle attività governative non essenziali, come riflesso dall’indice ISM. Tuttavia, il contributo rilevante della componente dei tempi di consegna e la debolezza dei nuovi ordini suggeriscono cautela: per questo motivo, non incorporiamo ancora i rischi al rialzo per la crescita nel nostro scenario centrale.

In Area Euro il quadro resta sostanzialmente invariato. Continuiamo ad attenderci un’accelerazione della ripresa trainata dagli stimoli fiscali tedeschi, ma i rischi rimangono orientati al ribasso, data la scarsa qualità della crescita e le potenziali criticità nella fase di implementazione.

Nonostante la revisione al rialzo del PIL del terzo trimestre, permangono squilibri significativi nella composizione e nella distribuzione geografica della crescita. Il contributo principale proviene dagli investimenti e dalla spesa pubblica e l’accelerazione degli investimenti si è concentrata in Irlanda e Spagna ed è stata quasi interamente legata alla proprietà intellettuale. I consumi privati restano deboli nella maggior parte dei Paesi, fatta eccezione per la Spagna.

Guardando al 2026, l’espansione fiscale tedesca rappresenterà il principale motore della ripresa. I segnali più recenti sono moderatamente incoraggianti: la spesa per investimenti è in aumento e il nostro indicatore live dell’impulso fiscale segnala un’accelerazione, trainata da sussidi energetici e spese per infrastrutture e difesa.

INFLAZIONE

Negli USA, il nostro scenario centrale resta invariato. Manteniamo l’aspettativa che l’inflazione core raggiunga il target della Fed entro fine 2026, assumendo che lo shock legato alle tariffe sia transitorio e che il trend disinflazionistico nel comparto dei servizi si consolidi. Il momentum del PCE core, pur leggermente superiore ai livelli pre-Covid, mostra un lieve calo, con la modesta accelerazione dei beni core più che compensata dalla flessione dell’indice supercore.

In Area Euro, ci attendiamo che l’inflazione core scenda sotto il target nel corso del 2026. Il profilo delle nostre stime è stato rivisto meccanicamente al rialzo a causa dei rincari su alcune categorie di prezzi molto volatili, come tariffe aeree, alberghiere e pacchetti vacanze in Germania. La disinflazione sarà sostenuta principalmente dal reset annuale dei prezzi, che riguarda quasi il 50% del paniere HICP dei servizi, e dall’allentamento delle pressioni salariali: l’indicatore dei salari negoziati è in rapido calo e altri tracker suggeriscono un consolidamento del trend ribassista.

In Cina, i dati più recenti evidenziano una debolezza dell’economia diffusa a ottobre, amplificata da fattori tecnici, e hanno portato a una lieve revisione al ribasso delle proiezioni di crescita del PIL per il 2025 e il 2026. Le Autorità hanno comunque rafforzato i supporti, incrementando prestiti agli enti locali e progetti infrastrutturali, al fine di mantenere la crescita – seppur artificialmente - su livelli prossimi al 5%. Nonostante ciò, la domanda interna resta debole e le pressioni deflazionistiche rimangono radicate; confermiamo quindi la nostra attesa che l’inflazione resti ben al di sotto dell’obiettivo della Banca Popolare Cinese per tutto l’orizzonte di previsione.

BANCHE CENTRALI

Durante l’ultima riunione, Powell ha evidenziato l’orientamento accomodante della Fed, passando da un approccio passivo a uno più proattivo nella gestione dei rischi al ribasso sul mercato del lavoro. Ci aspettiamo tre tagli dei tassi a marzo, giugno e settembre, superiori alle attese di mercato, pur considerando che i rischi potrebbero tradursi in un allentamento più limitato in caso di surriscaldamento ciclico o di policy.

In Area Euro, riteniamo necessario ulteriore supporto nonostante l’ottimismo della BCE: ci attendiamo un taglio dei tassi a marzo e livelli invariati per il resto del 2026, con rischi orientati verso un’ulteriore misura espansiva se il governo tedesco non dovesse rispettare gli impegni fiscali.

In Cina, la politica monetaria non è stata modificata nel meeting di novembre; alla luce dei crescenti rischi per la crescita, ci aspettiamo un ulteriore taglio a supporto di una crescita solida nel 2026.